医生是医疗服务体系中唯一尚未拥抱资本的核心要素

从医疗资源体系总量的维度来看，医生资源是医疗行为和资源配置的核心，医生资源最具有难以简单复制、培育周期长、优质资源稀缺的属性：

1）医生资源难以简单复制：临床诊疗中具有不同程度的个案性和复杂性，诸多环节难以标准化、统一化，因此难以像康复师、理疗师、护理等人员在较短周期内快速培育复制。

2）医生培育周期较长：优秀的医生需要对不同类型的患者制定合理、经济的治疗方案，这需要长期大量病例的积累和实践。

3）优质资源稀缺：国内存量医生数量不足300万人，但真正具有专科内优秀的临床诊疗水平、临床经验丰富的医生占比不高，且我国医生数量增速一直非常平缓，远远落后于住院量、手术量、门诊量的增长。

从纵向角度看，过去的医疗行业改革中，推行了多项改革试点政策，包括重点城市公立医院改革、县级医院改革等，但均未取得预期中的成效和可持续性。究其原因，我们认为，必须通过对医生资源在医疗服务体系中的要素地位加以足够的重视，以医生为出发点推动相关改革，才能真正取得医疗资源优化配置的成效。

与此同时，我们对海外市场的医生地位进行了分析，在美国等市场中，医生大部分为自由执业，可以在不同执业场所间自由选择，通过医生的合理且市场化流动实现了资源的配置，同时医生资源理顺后，医院端和支付端也相应地得到了理顺。

而从横向角度看，随着药品、器械、医院、支付等要素的逐步演化，其在医疗服务体系中的稀缺性和关键性在逐步降低：

1）药品端随着一致性评价、招标制度改革将逐步走向仿制药去品牌化和集中度提升，未来药品尤其是部分非临床必需的辅助用药料将受到医保控费的显著挤压。除了创新药外，普通药品已由过去的承载医生利益、临床治疗的主要工具回归原有本质。

2）器械目前已经开始逐步走向省级统一招标，高值耗材已有多地开始省级统一招标采购。未来器械随着国产厂家自主研发能力提升，除了少数高端设备外，大多数器械的稀缺性将下滑。

3）民营医院的牌照审批和医保资质申请门槛已大幅降低，政策对于社会资本办医一直持鼓励态度，公立医院剥离或由民营医院托管的模式屡见不鲜，医院资产获得的难度已显著降低。

因此，医生资源作为医疗产业链中的核心要素，未来在整体生态环境中的地位料将逐步提升。

医院资产已拥抱资本，医生资源必将逐步证券化

医院资产是2013-2015年间医疗服务行业的重要主线，诸多上市公司和非医药行业的公司转型都通过收购、改扩建或新建医院来实现，比如信邦制药、复星医药、金陵药业、华业资本、澳洋科技、千足珍珠、国际医学等公司。

我们认为，在国家政策鼓励民营资本办医、上市公司谋求自身医疗服务布局和市值增长、医院投资需要充裕资金保障等因素下，医院资产已彻底开启并完成了一定程度的资产证券化，得到了不同类型资本的深度参与：

目前，国内绝大多数医生仍然是在公立医院体制内执业，收入来源包括工资、奖金和其他。医生作为一种优质、稀缺的专业技术人力资源，尚未得到资本的直接参与，往往都是通过收购或新建医院后，获得其医生资源，而非将医生作为一种独立的、可估值的、具有投资体系的医疗资产来布局。

只有通过医生资产逐步证券化，才能使得医生的收入结构发生改变，顺应医生自由执业、收入和产业链地位提高、更好服务患者的目标：

1）在反商业贿赂和医院药占比严控下，医生收入受到直接影响，而医疗服务价格在公立医院很难彻底放开，导致医生收入难以实质性提升。

通过医生资产证券化后，可以使医生的收入结构获得巨大转变，由原来单一的依赖体制内工资奖金和部分灰色收入，到市场化、阳光化的年薪制+股权+分红等资本化收益：

2）医生天然渴望获得安全、舒适、高效和便捷的执业平台，唯有通过放开医生自由执业，赋予医生自由选择执业模式的权利才能实现这一目的。而构建不同类型的执业平台需要资本的深度参与，医生与之结合的过程中将不可避免地实现资产证券化的过程：

3）自由执业将不可避免地带来医生角色的转化和定价问题，只有通过市场化手段给予合理估值才是最佳模式，医生群体参与资本化模式的热情也在不断高涨：

4）医生资源得到更有效配置是监管层制定医改政策的核心目标之一，而参考海外市场的医疗体系，未来医生自由执业达到一定程度和规模后，将不可避免地面临商保等支付端谈判、平台扩张等问题，资本的参与将有助于这一过程的市场化和加速：

5）医生的价值应分为商业价值和社会价值两个部分，未来随着医疗服务逐步市场化的推进，公立医疗体系将更多承担保障性、公益性、基本性的社会价值，而差异化、个性化、系统化的医疗服务由市场定价。伴随着这一过程的演进，医生价值将更多由市场化机制决定，必将带来资本的深度参与：

因此，我们认为，医生作为医疗服务产业链中地位逐步提升的资源，必将逐步走向资产证券化，与资本深度结合从而加速自由执业、市场化改革等进程。

1.医生资产证券化必须走向二级市场进行估值

长期来看，医生资产证券化是医生资源与资本结合、走向高效配置的必然选择。而当前市场环境下，多种类型的资本都在布局医疗服务乃至于医生集团等新模式。我们认为，医生资产证券化的最佳模式是医生集团，医生集团的发展和成长是不断承载医生资产证券化、满足医生自由执业诉求的必要前提，而医生集团的发展需要资金和要素两个方面的支持：

1）资金需求：医生集团如果停留在“合伙人企业”或“小型作坊”的层面，其对资金并没有强烈需求，具备临床价值的医生随着专业技术水准提升、医疗服务定价提升，将获得持续、上升的收入。

但当医生集团需要进一步扩张、布局实体医疗机构、复制孵化更多子集团、吸纳布局更多科室等，就不可避免地产生相应的资金需求。

2）要素需求：医生集团的发展中，需要获得在支付端、运营层、医院端等的多重资源要素支持，上市公司在长期医药传统主业中积累的资源禀赋将成为最佳媒介。

同时，医生资产证券化最终也需要通过二级市场实现定价和流通，上市公司将在医生资产证券化过程中大有可为。

2.通过构建不同模式的医生集团，上市公司将主导医生资产证券化

在《医生集团专题报告—医生资源优化配置的必由之路》中，我们详细分析了不同类型的医药上市公司以不同路径布局医生集团，并对其适合的模式进行了假设。

我们认为，不同类型的上市公司有望通过以适合自身资源基础的模式布局医生集团，实现对单专科、或区域内多专科医生资产的证券化，构建更具效率和变现能力的医生资源组织架构，形成高效优质的医疗服务产出。